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　全球股市似乎正在上演一台“你行我也行”的跳水比賽，具體的點數跌幅等等不用贅述。然而，有一個現象讓筆者苦苦思索了很久，那就是到底是什么原因讓A股市場出現了絲毫不遜色于全球任何經濟體股市的跌幅和跌速？

　　這個問題看起來很容易回答。全球經濟一體化了，咱們也加入了WTO，不是應該“環球同此涼熱”才是嗎？不過，假如這個簡單的理由就能夠概括一切，就難以解釋另一個問題：中國的貨幣主管部門頂著巨大的國際壓力，堅持不開放資本項目下貨幣自由兌換，堅持人民幣可自由兌換漸進原則等等舉措，就是為了建立一道與國際金融風險隔離的防火牆，難道這些努力是近乎無用的？

　　我們不妨換一個邏輯鏈來看待上述這些問題。一個關鍵的問題是這一輪美國次貸危機與中國上市公司的關系有多大？從表面看，關聯不大，甚至很小。因為出事的那些機構如花旗、美林、大摩、匯丰、諾森羅克等，在中國內地的人民幣業務規模都很小甚至沒有﹔A股有一些銀行，比如中國銀行涉及一些次貸資產包，不過規模從目前看也比較有限。當然，美國經濟如果就此衰退，會降低消費和進口，不過這也僅僅是一個弱相關事件。況且，中國對美出口規模占整個出口比例早已大幅下降，加上人民幣升值因素，即使2008年出口下降一些，也不會對上市公司的業績產生很大影響。

　　對資本市場來說，如果上市公司的盈利能力沒有變壞，股價卻發生了重大下跌，那么一個很可能的原因就是股市的資金供給出現了較大的缺口。

　　一直高喊“流動性過剩”的內地資本市場也會“缺錢”？沒錯，資本市場的“流動性”永遠和人們的預期強相關，一旦預期改變，錢也就立刻短缺了起來。

　　首先，新興市場的這輪牛市背后的“總庄家”就是美國，就在華爾街上。因為美元的不斷貶值，以及日元套利交易的存在，大量的貨幣被源源不斷地輸送到各個經濟增長率較高的新興市場。在牛市中，這些大玩家的盈利模式很簡單，用低息或者有強烈貶值預期的貨幣進入那些市場，然后利用它們自身的話語權不斷唱多，引發這些國家和地區內部過剩的資金不斷推高市場估值，輕松獲利。

　　現在，大投行們要拿錢自救，一方面不惜拋胸露臀向“主權基金”們獻媚，另一方面自然優先斬了在新興市場上獲利已多的倉位回補缺口。如此一來，A股市場縱然有再厚的防火牆，也架不住，況且A股市場又有大量同時有H股的公司，比價效應下自然玉石俱焚。

　　其次，除了華爾街燒出來的火，A股市場自身也放了一把大火。大家都知道，單純以靜態市盈率或者市淨率水平看，A股估值肯定是過高的。但為何仍然有大量的人看多？簡單地歸咎于“不理性”是不客觀的，深層次的原因是：首先，股改雖然基本完成，但是大量的股權仍不流通﹔其次，A股市場沒有做空機制﹔最后，A股上市公司的盈利高增長有可持續性。這三個理由貫穿起來就形成了一個讓A股跌不下去的邏輯鏈條：因為估值雖高，股票的供應量卻有限（大股東手里捏了籌碼拋不出來，也不像香港那樣可以融券做空），而市場的資金面又充裕，只要短期不跌，以時間換空間就能等到泡沫消化、估值合理的時候，也就有了重新上漲的動力。

　　可惜的是，這些預期最近被一一打破。資金面被華爾街危機抽緊，供給面更發生了大事件。一方面大股東蠢蠢欲動，比如民生銀行的第二大股東一邊說“任何時候賣出民生銀行都后悔”，一邊卻拋出了几十億元的股票，類似的情況比比皆是﹔另一方面，公開增發成時尚，平安保險一家伸手要1500億元，直接成為暴跌導火線，而此前中信証券、中國船舶、萬科、振華港機等等大企業，一伸手都是數十億元以上的再融資規模。

　　本來大家以為股改結束后大小股東的利益趨于一致，企業即使想融資也應該采取更有利于股東利益的辦法，而不是像平安一樣連融資用途都不說明就露出天量欲求，最終導致兩敗俱傷。所以現在人們不禁疑惑，難道“股改”白改了，大股東可以一如既往地合法地“玩死”我們？在這種強烈質疑、氣憤、恐懼的預期下，用腳投票拒絕再玩是唯一可能發生的悲慘結局。

　　綜上所述，A股跌得比美股慘，不過是“政策市”、“圈錢市”的后遺症。管理層若不采取斷然措施恢復投資者信心，就有讓過去几年資本市場建設的成果付諸東流的危險，就可能有比暴跌更壞的結果。/東方早報
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